半月内信用债取消发行规模约600亿，12月社融或继续承压

　　受理财赎回、收益率上行影响，一级市场上信用债（企业债、公司债、中票、短融、PPN，下同）取消/推迟发行（以下统称取消发行）数量和规模骤增。

　　预警通数据显示，截至12月14日，12月信用债取消发行只数为92只，涉及债券发行规模接近600亿。此前11月取消发行规模为619亿，创永煤违约以来的单月新高。

　　记者采访了解到，11月以来的债券市场调整，背景是资金利率有所上升，触发因素是疫情政策优化和房地产政策放松，而理财产品赎回则起到推波助澜的作用。

　　而本轮取消发行潮，主要是融资成本上行、市场对信用债的配置需求减弱等多重因素影响的结果。

　　取消发行微观上可能导致部分企业偿债压力加大，宏观上将抑制社融增长。考虑到12月信用债取消发行规模将高于11月，12月社融可能仍偏弱。

　　二级市场震荡传递至一级市场

　　12月14日，AA+级的嘉兴高新集团有限公司公告称，由于市场出现波动，经本公司与簿记管理人协商一致，决定取消“22嘉兴高新MTN002”的发行，后续发行时间将另行公告。

　　这并非个案，近期信用债取消发行的案例大幅增加。12月13日，AAA级的北京城建(600266)公告称，由于近期市场波动过大，北京城建集团取消发行“22京城建MTN003”。该债券原定发行日为2022年12月9日至12月12日，计划发行规模为10亿元，期限为2+N年期。

　　记者根据预警通统计显示，截至12月14日，12月信用债取消发行只数为92只，涉及债券发行规模579.63亿，这是11月取消发行潮的继续：11月取消发行只数和规模分别为75只、619亿。可供比较的是，今年来单月债券取消发行规模在100亿左右。

　　历史对比看，11月信用债取消发行规模创永煤违约以来的新高。2020年11月10日，“20永煤SCP003”未能兑付在债券市场上引起轩然大波，信用风险的传导在一、二级市场持续发酵。数据显示，永煤违约后的半月内信用债取消发行规模就超过600亿。

　　从发行人公开披露的取消发行公告来看，企业取消债券发行的原因是“近期市场波动较大”。“最近都睡不好，债券市场调整太大了，每天都在应对赎回，不得不折价抛售。”沪上某国有大行理财子公司债券交易员直言。

　　具体看，11月中旬受疫情防控政策调整、房地产支持政策力度加大等因素影响，利率债收益率出现大幅上行，部分银行理财产品破净，投资者纷纷赎回理财，进一步加剧了债市调整，形成负反馈。

　　不过，随着11月下旬央行加大公开市场操作以及国常会宣布降准，债市得以短暂恢复回稳。但12月以来，赎回仍在继续，银行理财大幅抛售信用债、商业银行二级资本债、永续债等券种。

　　以城投债为例，Wind数据显示，12月13日3年期AA+、AAA城投债收益率分别为3.56%、3.9%，相比11月底分别上行了53BP、55BP，相比11月11日分别上行89BP、104BP。短期收益率大幅上行之后，将导致企业一级市场发债成本上升，一些企业可能就会取消债券发行。

　　从评级看，12月主体信用等级越高，取消发行的只数越多，债券金额越大。预警通数据显示，主体信用评级为AAA、AA+、AA的债券取消发行只数占比分别为36.3%、36.3%、25.3%，金额占比分别为52%、30%、17%。从企业性质看，地方国有企业占比最大，占比近八成，其中大部分是地方城投企业。

　　“因为近期市场波动，投资者的投资决策较为谨慎。公司作为AAA级的主体，并不希望打开债券利率上限设定。另外，公司自身的资金安排相对充裕，因此选择了取消发债。”江苏地区某城投公司融资部负责人表示。

　　前述国有大行理财子公司债券交易员表示，银行理财是市场上信用债最大的买方，现在银行理财应对赎回压力都在抛售信用债，很难有多余的资金去一级市场上再买新债。

　　部分企业偿债压力或加大

　　市场也高度关于信用债取消发行的影响。

　　微观层面看，部分发行人对于到期或者回售的债券是通过“借新还旧”的方式偿债，如果无法通过新发行债券进行兑付，则只能是通过其他渠道偿还债券，偿债压力将会加大。

　　“大批量的取消发行也给发债企业的资金周转与债务接续带来不利影响，如若取消发行的现象持续，或将导致部分主体出现债务风险。”前述国有大行理财子公司债券交易员表示。

　　从宏观角度看，信用债融资作为社融的重要组成部分。如果信用债融资不顺，对社融也会形成压力。当前信用债二级市场的调整已经影响到了社融数据，11月社融同比增速之所以降至10%，很大程度上就是受到了企业债发行的拖累。

　　央行数据显示，11月新增社融1.99万亿元，低于市场预期，同比少增6109亿元，除非标融资外，其余分项同比均有所少增。其中，企业债券净融资596亿元，同比少增3410亿元，是各细项中同比少增规模最多的一项。

　　考虑到12月份取消发行潮仍在持续且取消发行规模可能继续扩大，12月社融口径下企业债券净融资仍不乐观，进而对社融增长形成压力。中金固收的一份研报称，考虑到理财赎回的负反馈影响仍在，12月以来信用债一级发行仍相对低迷，叠加疫情反复对融资活动影响，预计12月社融可能仍偏弱，资金供给强于融资需求的格局大概率还会维持。

　　“当前紧要的还是需要二级市场企稳。” 前述国有大行理财子公司债券交易员表示。

　　当前市场机构也提前一些建议。短期方面，增加接盘容量，引导保险资金、银行自营及证券自营有序承接被市场抛售的债券，不仅是要增持国债，更重要的是要扩大信用债、银行二级资本债、永续债的持有规模，以降低市场波动率。

　　上周，一则市场消息称监管部门召集开会，建议为应对银行理财赎回导致的债市压力，由保险公司承接，此外亦有银行提议可由自营资金承接理财赎回卖出的债券。

　　前述国有大行理财子债券交易员表示，近期险资确有入场接盘债券，但相比卖盘，接盘的规模可能要小很多。而且，保险资金久期长、风险偏好低，持债偏好超长期利率债和中长期高等级信用债，银行理财持有的短期、中等评级的债券不再险资考虑之列。

　　此外，银行自营资金承接理财资产也存在客观障碍，即表内资金投资二级资本债和永续债需要占用资本，如果自营资金出手可能主要针对一般信用债，“口味”相对理财也更轻。更重要的是，监管要求理财资金和自营资金管理要分开，监管如果不松口，合规上存在嫌疑。

　　中长期方面，一方面要加强投资者教育。另一方面，要适度提高理财产品投资可灵活变现资产的比例。中间固收还建议，可改进理财产品的估值，使估值尽可能更多地去反映债券本身面临的信用风险和利率风险，以避免在市场大幅波动之际，由于债券流动性不佳，导致流动性溢价过度地压低债券本身价值，而引来非理性的赎回和抛售。