王晋斌：跨周期和逆周期调节下的人民币汇率

王晋斌  中国人民大学经济学院党委常务副书记、国家发展与战略研究院研究员、中国宏观经济论坛（CMF）主要成员

本文字数：10572字

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疫情冲击至今，央行货币政策使用“跨周期调节”的频率明显高于使用“逆周期调节”的频率，这说明相对于短期波动，央行更强调通过结构性信贷锚定中长期促进中国经济结构转型、优化和升级的目标。2019年3季度以来人民币对美元4次破“7”，均与疫情或者外部冲击导致的经济下行或经济预期转弱有关。中美货币政策周期深度错位带来的中美政策性利差缩小甚至“倒挂”是破“7”的重要原因之一，加强宏观审慎管理可以降低利差变化对汇率的影响程度。相对于中美利差的变化，中国经济预期向好是汇率稳定的基石。在货币政策“跨周期调节”中，人民币对美元贬值幅度与CFETS指数下行幅度之间高度不对称，人民币对美元贬值幅度显著大于CFETS指数下行幅度，体现了汇率“跨周期”调节下的政策取向：降低人民币贸易汇率波动幅度及其对实体经济贸易的影响。货币政策更加注重做好“跨周期和逆周期”调节，“跨周期”调节通过平滑“逆周期”和“顺周期”波动，体现了稳中求进的工作总基调。“跨周期”调节在收敛“逆周期”和“顺周期”波动幅度的过程中避免了大起大落，为推进高质量发展所要求的经济结构调整、优化和升级创造了条件。“跨周期”调节忽略短期扰动因素允许汇率弹性增强，人民币汇率走势也相应体现出“跨周期和逆周期”调节的特征：弹性增强且呈现双向波动。

一、“逆周期调节”、“跨周期调节”与“跨周期和逆周期调节”

2019年中美贸易摩擦、英国脱欧、地缘政治等全球不确定性因素增多，经济下行压力持续加大，3季度GDP同比增速破6%（5.9%）。央行在当年3季度《中国货币政策执行报告》中提出实施稳健的货币政策，加强逆周期调节。9月6日央行降准0.5个百分点，释放资金约8000亿元。2019年底疫情突然出现，2020年1季度央行再次提出加强货币政策逆周期调节。

央行在2019年3-4季度和2020年1季度3次提出过货币政策“逆周期调节”。从疫情出现至今只有2次，均是发生在疫情出现和爆发的2019年4季度和2020年1季度。疫情冲击导致2020年1季度中国经济同比下滑6.9%。此后，截止2023年2季度，《中国货币政策执行报告》中再也没有提及“逆周期调节”。

从2020年2季度开始，央行提出“完善跨周期设计和调节”，2020年3季度强调稳健的货币政策要更加灵活适度，4季度强调保持好正常货币政策空间的可持续性。2021年1季度和2季度强调“坚持跨周期设计理念”和“搞好跨周期政策设计”，2021年3季度开始进入“做好跨周期调节”，4季度调整为“加大跨周期调节力度”且“不搞大水漫灌”。2022年1季度开始，一直到2023年1季度，搞好跨周期调节,坚持不搞“大水漫灌”成为《中国货币政策执行报告》中货币政策的基本取向。2023年2季度在延续前两个季度“稳健的货币政策要精准有力”的基础上，提出要保持流动性合理充裕，但没有出现货币政策周期性的表述。2023年9月中国人民银行货币政策委员召开第三季度例会，提出“搞好逆周期和跨周期调节，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能”。2023年10月21日，受国务院委托，中国人民银行行长潘功胜在第十四届全国人民代表大会常务委员会第六次会议上作国务院关于金融工作情况的报告，指出“稳健的货币政策更加精准有力，把握好逆周期和跨周期调节”。2023年10月30-31日中央金融工作会议提出“更加注重做好跨周期和逆周期调节”。

2020年7月中央政治局会议第一次提出“完善宏观调控跨周期设计和调节”，一年之后的2021年7月中央政治局会议提出“要做好宏观政策跨周期调节”。2021年12月召开的中央经济工作会议提出“财政政策和货币政策要协调联动，跨周期和逆周期宏观调控政策要有机结合”。中央会议强调的宏观政策，主要包括了财政政策和货币政策。

“逆周期”是指经济政策采取与经济周期波动走势相反的策略，典型的是总需求下降，采取扩张性政策提升经济。“顺周期”是指经济政策采取与经济周期波动走势同向的策略，典型的是在经济处于扩张期时，通过放松货币政策，促进经济总需求进一步提升。“逆周期”政策可以提升总需求，但逆周期调节强调的总量政策很难实现结构性调整目标。“顺周期”政策可以加速经济提升，但存在导致经济过热的风险，引发资源错配。“跨周期”政策兼顾短期和长期，兼顾总量和结构，能够平滑“逆周期”和“顺周期”的政策力度。简言之，“跨周期”政策是让短期中经济保持在合理目标增长区间，不采取过度刺激，强调资源效率，降低经济风险的积累；中长期中通过经济结构性调整、优化和升级，实现高质量增长。因此，“跨周期”调节体现了稳中求进的工作总基调。

表1归纳了2019年4季度至2023年2季度央行《中国货币政策执行报告》有关货币政策周期性取向的重点表述。可以看出疫情冲击至今央行货币政策周期性取向的变化：（1）央行货币政策周期从疫情冲击早期的“逆周期调节”较快走到“跨周期设计和调节”，并逐步进入“搞好跨周期调节”，央行没有采取明显的刺激政策；（2）从2019年以来央行货币政策进入降息周期，政策性利率从2019年的4.15%下降至2023年9月的3.45%，下降了70个BP，体现了利率成本稳中有降，延续了2012年5月份以来超过10年的降息长周期。（3）深化利率市场化改革，形成公开市场操作和中期借贷便利（MLF）（2018年12月央行创建）到贷款市场报价利率（LPR）的传递渠道，积极引导利率下行。（4）2023年3季度开始，央行货币政策取向表述变化为“搞好逆周期和跨周期调节”，“逆周期”调节一词回到央行货币政策表述中，说明经济持续恢复的基础仍需要通过货币政策加以巩固。

表1、《中国货币政策执行报告》中货币政策周期和汇率的相关表述

从央行对货币政策周期性的表述来看，即使在经济有下行压力时，“跨周期”调节的频率远高于“逆周期”调节的频率。央行货币政策的周期性取向发生了明显变化，更加强调“跨周期”调节，相对于短期波动，央行更强调通过结构性信贷锚定中长期促进中国经济结构转型、优化和升级的目标，服务于持续推动经济高质量发展。

二、货币政策周期不同表述下的人民币汇率

（一）货币政策“逆周期”调节下的人民币汇率

在2019年4季度和2020年1季度货币政策“逆周期”调节期间，央行对人民币汇率的表述为：把握好保持人民币汇率弹性，完善跨境资本流动宏观审慎政策，人民币汇率双向波动，对美元汇率双向“破7”。这是从2015年“811”汇率市场化改革以来人民币对美元首次破7，也是2008年5月份以来人民币对美元首次破“7”。

2015年“811”汇改后，2016年底、2018年10月人民币对美元均几乎触及“7”，央行通过抛售外汇储备等措施，人民币汇率守住了“7”关口，其中2014-2016年外汇储备出现了明显下降。2016年人民币出现贬值的背景是2015年底美联储开始加息。2018年3月份之后人民币出现贬值背景是美国挑起了中美贸易争端；同时，在2015年8月到2019年7月期间，中美政策性利差呈现出了显著收窄趋势，政策性利差从2015年8月的423个BP缩小至2019年7月的198个BP，总体上保持了200个BP以上的水平。

2017年初人民币对美元破6.95，触及破“7”，2017年5月中间价报价模型由原来的“收盘价+一篮子货币汇率变化”调整为“收盘价+一篮子货币汇率变化+逆周期因子”。“逆周期因子”成为调节汇率波动的重要变量。2018年1月人民币中间价报价行陆续将“逆周期因子”调整至中性（人民币汇率进入6.5及以下区间）。2018年8月受美元指数走强和中美贸易摩擦等因素影响，人民币汇率再次出现贬值，“逆周期因子”随即重启（人民币进入6.8及以上区间）；2020年2季度后“逆周期因子”淡出使用。此后，再未官宣启用逆周期因子。

可见，2019年8-9月期间人民币破“7”，主要是经济下行压力带来中美政策性利率显著缩小以及中美贸易摩擦所致。2019年8月初，在第12轮中美高级别经贸磋商结束后不久，美国突然宣布拟对剩余3000亿美元中国输美商品加征10%关税，受市场情绪迅速转换的影响，在使用了“逆周期因子”的背景下，人民币汇率10年多以来出现了首次破“7”。

（二）货币政策“跨周期”调节下的人民币汇率

2020年2季度央行提出“完善跨周期设计和调节”，“跨周期”调节忽略短期扰动因素允许汇率弹性增强。人民币兑美元双向浮动，增强人民币汇率弹性，同时加强宏观审慎管理。从2021年2季度到2022年2季度的4个季度报告中，央行强调引导企业和金融机构坚持“风险中性”理念。

2020年2季度后“逆周期因子”淡出使用，人民币汇率形成机制进一步市场化。2020年4-5月人民币汇率再次破“7”。2020年3月由于疫情以及石油地缘摩擦导致了全球金融大动荡的出现，美股出现了约30%的跌幅，美联储也在3月23日实施了零利率+无上限宽松的货币政策，中美政策性利差保持在373个BP的相对高位，人民币出现了破“7”。主要原因是疫情对中国经济产生了巨大的负面冲击，2020年1季度中国GDP出现了同比6.9%的下滑，贸易顺差出现了下滑（2020年2月份出现了近620亿美元的逆差），经济预期转弱；同时，2020年5月美国白宫发布了《美国对中国战略方针》，大肆炒作“中国威胁论”，试图遏制中国发展。可见，疫情冲击导致中国经济下滑带来预期转弱和中美关系恶化是人民币第2次破“7”的两个基本原因。

随着优化疫情防控，中国经济快速推进复工复产，顺差快速恢复并创新高，从2020年6月开始，人民币趋势性升值到2022年2月底，人民币对美元也从破“7”升值到6.3。2020年中国经济增速2.3%，是全球大经济体中唯一保持正增长的经济体。2021年中国经济增速达到8.4%，2022年1季度中国经济增速也达到4.8%，而且在这个升值周期中，中美政策性利差始终保持在332-373个BP之间，变动不大。可见，稳定的中美政策性利差、中国经济相对高增长以及大量贸易顺差支撑了人民币对美元走出了长达8个月的升值。

2022年9月人民币对美元出现了第3次破“7”，主要是中美货币政策周期深度错位和疫情冲击导致中国经济有下行压力共同导致的。2022年3月美联储开始加息，货币政策进入紧缩周期，美联储采取了激进加息方式，9月份政策性利率已达到3.125%，中国货币政策性利率下调了5个BP（从3.7%下降至3.65%），中美政策性利差从约333个BP快速收窄至约53个BP。同时由于疫情冲击导致2022年2季度中国经济增速只有0.4%，到2022年11月上旬，人民币触及7.33的低位。此后人民币升值至2023年1月中旬的6.7左右，主要是经济预期向好所致。2023年1季度中国经济增速达到4.5%，疫情放开政策预期带来人民币对美元升值。这期间中美政策性利差由正转负，从2022年11月约53个BP变化为2023年1月中美政策性利率倒挂近73个BP。中国经济预期向好压倒了中美利差反转，人民币对美元出现了阶段性升值。

2023年1季度开始，央行坚持市场在人民币汇率形成中起决定性作用，注重预期引导，增强人民币汇率弹性，并在2季度提出了稳定预期，坚决防范汇率超调风险。2023年5月中旬人民币第4次破“7”，主要是国内宏观数据不及预期、美联储加息导致中美政策性利率“倒挂”幅度快速急剧扩大所致。2023年2季度中国经济增速6.3%（去年基数只有0.4%），增速可能不及市场预期；2023年5月中美政策利率“倒挂”幅度接近150个BP。此后，2023年7月20日人民银行、外汇局将企业和金融机构跨境融资宏观审慎调节参数从1.25上调至1.5，加大跨境美元融资，提高美元流动性；2023年9月1日人民银行宣布从9月15日起，将金融机构外汇存款准备金率由6%下调至4%，释放美元流动性。这期间美元指数一直上行，人民币对美元从9月上旬的7.35开始轻微回落，截止目前基本保持在7.3左右运行。2023年9月份之后美联储暂缓加息，中国央行从5月份以来政策性利率再次下调20个BP，2023年8-9月份中美政策性利率“倒挂”达到近193个BP，是截止目前的中美政策性利差“倒挂”峰值。

（三）人民币对美元4次破“7”揭示的信息

2019年中旬以来人民币4次破“7”。第1次发生在疫情前的货币政策“逆周期”调节中；第2-3次出现在货币政策“跨周期”调节期间，也是发生在疫情期间；第4次出现在疫情放开后2023年2季度《中国货币政策执行报告》中没有关于货币政策“跨周期”和“逆周期”的相关表述期间。

从基本原因来看，第1次人民币破“7”，主要是经济下行压力导致中美政策性利率显著缩小以及中美贸易摩擦所致；第2次破“7”的基本原因是疫情冲击导致中国经济下滑带来预期转弱和中美关系恶化；第3次破“7”主要是中美货币政策周期深度错位和疫情冲击导致中国经济下行和预期转弱；第4次破“7”主要原因是国内宏观数据不及市场预期、美联储加息导致中美政策性利率“倒挂”幅度快速急剧扩大所致。

综合上述4次破“7”的基本原因，有几点需要关注。首先，随着中国金融开放的程度不断提高，中美利差变化是导致人民币对美元汇率变动的基本原因之一；其次，疫情不确定冲击对人民币汇率影响较大，2次破“7”发生在疫情期间，均与疫情冲击导致中国经济下行及带来的预期转弱有关；再次，疫情后的破“7”是利差大幅度“倒挂”和经济修复不及市场预期所致。最后，在加强宏观审慎管理的前提下，经济增速及预期对人民币汇率的作用程度可能要高于中美利差的作用程度。4次破“7”均与中国经济增速放缓和预期转弱直接相关，加强宏观审慎管理能降低中美利差“倒挂”对人民币汇率的影响程度。

从货币政策周期看，发生在疫情前及疫情暴发初期的货币政策“逆周期调节”只有3个季度。一般来说，货币政策在3个季度不太可能形成一个完整的“逆周期”调节周期。中国货币政策从“逆周期”调节较快过渡到“跨周期”调节，原因大体有两点：一是吸取了次贷危机之后的强刺激经验和教训，总量强刺激不利于整体经济结构转型、优化和升级；二是中国进入高质量发展阶段，持续优化和提升经济结构是宏观政策的要点。央行货币政策较快进入“跨周期”调节体现在重视结构性信贷上，结构性信贷在总信贷中的占比是不断提高的。因此，这一轮的“逆周期”调节并未完成，不依靠强刺激来获取较高的经济增速。2020年2季度GDP增速3.1%，和过去的增速相比，疫情冲击所致的偏弱经济增速及预期转弱，人民币也在2020年5-6月出现了第2次破“7”。“跨周期”调节货币政策周期中的第3次破“7”的原因与中美货币政策周期深度错位直接相关。美国由于高通胀压力进入激进加息周期，而中国又暴发了地区性的疫情冲击，2022年2季度GDP增速仅为0.4%。中美利差快速急剧缩小以及经济预期转弱，2022年9月人民币对美元出现了第3次破“7”。这两次发生在货币政策“跨周期”调节周期中的破“7”除了经济增速及预期、中美利差以外，美国执意打压中国导致中美关系恶化也可能是原因之一。

2023年1季度央行货币政策强调“搞好跨周期调节”，这是疫情结束后的第一个货币政策执行报告。今年1季度GDP同比4.5%，超出市场预期，为“跨周期”调节的货币政策创造了有利条件，也为结构性调整和优化的政策创造了空间。但由于从2季度开始，在美联储进一步加息和地缘政治冲突持续的背景下，全球经济增长出现了偏悲观的预期，中国对外贸易也出现了下滑。以美元计价，2023年5月中国出口下滑7.4%，6-7月出现了10%以上的下滑。从国内经济情况来看，民间投资信心尚未恢复，从5月份开始，民间投资出现了累计负增长（1-5月同比下滑0.1%）。房地产投资进一步下滑，1-2月份累计下滑5.7%，1-5月份累计下滑达到7.2%。过去数年累积起来的依靠债务推动增长的房地产企业和地方政府债务风险加大。在这样的背景下，央行在2023年2季度《货币政策执行报告》中出现了没有关于货币政策“跨周期”和“逆周期”的相关表述，提出了“保持流动性合理充裕，促进企业融资和居民信贷成本稳中有降”。

这种表述的变化体现了实情：“跨周期”货币政策兼顾短期和长期，兼顾总量和结构；“逆周期”货币政策偏向总量。2023年2季度GDP增速6.3%（去年基数0.4%），6.3%增速采用哪一种周期性表述都不太体贴实情。2023年6月份之后，民间投资和房地产投资下滑趋势尚未得到扭转，出口下滑幅度收窄但仍然是下滑，2-3季度最终消费对GDP的贡献率分别高达84.5%和94.8%。因此，再次平衡中国经济增长动力就成为经济持续增长的内在要求，央行再次提出了“把握好逆周期和跨周期调节”，而且“逆周期”放在“跨周期”前面，说明平衡增长动力来稳增长成为权重更大的偏好，稳定了增长也就稳定了人民币汇率。

三、不同货币政策周期表述下的人民币金融汇率与贸易汇率

2005年7月21日，人民币汇率改革形成了以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，这一制度延续至今。2023年2季度央行在《中国货币政策执行报告中》表述为：继续推进汇率市场化改革，完善以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。2005年汇改人民币放弃了与美元之间单一的定价关系，改为与贸易一篮子货币相对定价。从此，人民币汇率就出现了两个汇率：人民币对美元之间的双边金融汇率；人民币对一篮子货币的多边贸易汇率。2015年“811”汇改主要是人民币对美元汇率中间价机制进一步市场化，更加真实地反映了外汇市场的供求关系。

人民币金融汇率与贸易汇率之间比较好的关系是，人民币对美元金融汇率贬值，人民币对贸易一篮子货币也贬值。这样，人民币对美元贬值就起到了贬值促进出口的作用。人民币金融汇率与贸易汇率之间也会出现阶段性背离：人民币对美元金融汇率贬值，人民币对贸易一篮子货币反而升值。原因是贸易篮子中其他货币对美元贬值幅度更大，导致人民币对一篮子贸易货币升值。比如，2022年初至2022年7月15日，人民币兑美元（CFETS）大约贬值了约6%，CFETS、BIS和SDR人民币汇率指数分别升值了1.34%、2.53%和1.52%。人民币兑美元双边汇率（金融汇率）和人民币一篮子货币汇率（贸易汇率）出现了阶段性的背离。

2015年中国开始编制CFETS指数，当时美元权重为26.40%，2017年下降为22.40%，2020年开始下降为21.59%，2021年开始进一步下降为18.79%，2022年开始上升至19.88%，2023年开始又下降为19.83%。从CFETS编制至今，美元在CFETS篮子货币中权重下降了6.57个百分点。因此，在CFETS指数中，随着美元权重的下降，人民币对美元金融汇率变化与人民币对一篮子货币币值变化出现阶段性方向不一致的概率可能会增加，因为人民币对美元汇率变化影响人民币对篮子货币（CFETS）变化的程度下降了。

图1给出了2019年以来人民币对美元在岸金融汇率和CFETS汇率指数的变化。结合2019年8-9月、2020年4-5月、2022年9月以及2023年5月中旬人民币共计4次破“7”的情况，我们可以观察人民币对美元的双边金融汇率和人民币对一篮子货币贸易汇率的变化。

图1、人民币对美元金融汇率与一篮子贸易汇率的变化（收盘价）

数据来源：WIND.

2019年8-9月第1次破“7”阶段：这一阶段人民币兑美元贬值的同时，CFETS汇率指数也下行，人民币贬值带来了名义有效汇率的贬值。2019年4月19日到8月30日，以收盘价计，人民币兑美元贬值了6.6%（从6.7到7.145），CFETS贬值了4.5%。

2020年4-5月第2次破“7”阶段：这一阶段人民币兑美元贬值几乎没有带来了名义有效汇率（CFETS）的贬值。2020年1月17日到2020年5月29日，人民币兑美元贬值了4.2%（从6.86贬到7.146），CFETS仅贬值了0.60%。

2022年9月第3次破“7”阶段：这一阶段人民币较大幅度贬值，CFETS出现较小幅度的贬值。2022年2月25日到11月4日，人民币兑美元贬值了15.1%（从6.31贬到7.27），CFETS仅贬值了4.33%。

2023年5月第4次破“7”阶段：这一阶段人民币较大幅度的贬值，CFETS也出现了较小幅度的贬值。2023年1月13日到9月8日，人民币兑美元贬值了约9.4%（从6.71贬到7.34），CFETS只贬值了2.57%。

因此，在第一个破“7”贬值阶段，人民币对美元贬值可以有效带来CFETS指数下行，有利于出口。在其他三个阶段，人民币对美元贬值与CFETS指数下行幅度之间是高度不对称的：需要人民币对美元较大幅度的贬值才能获取CFETS指数较小的下行。换言之，人民币对美元较小幅度的贬值对出口的作用甚微。当然，中国经济从来都不靠货币竞争性贬值来促进出口，即使在1998年亚洲危机期间，人民币坚持了对美元汇率的稳定性。

为什么出现这样的结果？大概两个方面的原因：一是CFETS指数中美元权重下降，导致人民币对美元贬值在推动CFETS指数下行中的作用下降；二是贸易伙伴的货币对美元也贬值，冲销了人民币对美元贬值的作用。

人民币对美元贬值幅度带来CFETS指数下行幅度之间的高度不对称性也证实了人民币汇率是参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币侧重于保证对CFETS篮子货币的稳定性。从这个视角，我们可以发现，人民币币值稳定更侧重于相对于以贸易为基础的一篮子货币的币值，这与过去一直以来人民币侧重于以贸易为基础的货币国际化是一致的。从货币周期来说，重视贸易货币篮子稳定性，也体现出了汇率在“跨周期”货币政策调节下的取向：降低人民币贸易汇率的波动幅度及其对贸易的影响，体现出了汇率服务于实体经济发展的功能。

四、“跨周期和逆周期”调节下的人民币汇率再讨论

2023年10月30-31日中央金融工作会议指出，始终保持货币政策的稳健性，更加注重做好跨周期和逆周期调节，充实货币政策工具箱。对于外汇市场，强调加强外汇市场管理，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

在始终保持货币政策稳健性的前提下，更加注重做好跨周期和逆周期调节，央行货币政策在前期跨周期调节的基础上，引入了逆周期调节因素，以应对当下经济面临的困难。保持流动性合理充裕，融资成本持续下降仍然是货币政策的着力点。央行政策性利率超过10年的降息周期在未来一段时间不会出现反转，名义利率将继续保持在低位。通过继续降低成本支持实体经济发展，也有利于降低债务重置成本，化解债务风险。

加强外汇市场管理，外汇市场管理工具箱丰富。在外汇市场出现超过经济基本面的不合意波动时，“往飞转的轮子里掺沙子”对于抑制短期投机套利，防止投机性资本流动对中国金融市场可能带来的冲击是非常必要的。尤其是美国核心通胀率至今仍在3.5%以上的水平，美联储利率持续在高位运行的时间会比较长。在中国政策性利率降息长周期中，中美政策性利差较大幅度的“倒挂”时间也会比较长。图2显示，中美政策性利率“倒挂”时间已接近1年时间，在未来相当长一段时间内，都会存在中美政策性利率“倒挂”现象。通过加强外汇市场管理，可以减弱中美货币政策周期深度错位对人民币汇率波动带来的影响。

图2、中美央行政策性利率的变化（%）

数据来源：BIS.

加强外汇市场管理为央行货币政策以我为主创造了条件。保持货币政策自主性对于推动中国经济持续向好和预期增强至关重要，而中国经济持续向好和预期增强是人民币保持稳定的基石。应对疫情冲击和多轮外部冲击，央行在4次破“7”的过程中积累了丰富的经验，具有充足的政策工具储备，有足够的能力维护外汇市场平稳运行。

稳外资稳外贸穿越了央行的货币政策周期，是中国经济发展的长期战略，持续的贸易顺差为外汇市场上外汇供给提供了保障。2019年中国贸易顺差超过4千亿美元，2022年超过5千亿美元，2021年超过6千亿美元，2022年更是达到了8477亿美元。2023年1-9月中国贸易顺差超过6300亿美元。在坚持“引进来”和“走出去”并重的开放进程中，2011年以来中国外汇储备始终保持在3万亿美元以上，2019年以来稳定在3.1-3.3万亿美元之间。充足稳定的外汇储备为人民币汇率的稳定性提供了基础，也为坚决防范汇率“超调”风险提供了基础。

在“汇率中性”理念逐步融入金融机构、企业和家庭的投资决策行为之后，结汇售汇行为的正常化能有效降低外汇市场的不合意波动。因此，强调“汇率中性”理念，注重预期引导，在人民币汇率弹性增强的同时，人民币汇率保持了在合理均衡水平上的基本稳定，发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器的作用。

货币政策更加注重做好“跨周期和逆周期”调节，“跨周期”调节忽略短期扰动因素允许弹性增强，人民币汇率走势也会相应体现出“跨周期和逆周期”的特征：弹性增强且呈现双向波动。“跨周期”通过平滑“逆周期”和“顺周期”的波动，在收敛“逆周期”和“顺周期”波动幅度的过程中，避免了大起大落，为有效推进高质量发展所要求的经济结构调整、优化和升级创造了条件。

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