央行纪志宏：提升金融市场有效定价能力是核心任务

　　经济从高速增长向高质量发展阶段转变下，金融体系应当如何改革，以支持创新驱动战略？

　　2018年12月28日，2018中国金融学会学术年会暨中国金融论坛年会在北京举行。在“高质量发展与金融供给侧改革：逻辑与制度设计”主题研讨中，中国人民银行金融市场司司长纪志宏，财政部财政科学研究所原所长贾康，中国人民大学教授、副校长吴晓求，光大集团研究院副院长彭文生共同参与研讨。以下为纪志宏现场分享主要内容（未经本人审定）。

　　过去经济增长靠要素驱动，盈利点各方面担保、信用评价，都比较容易做，各个金融机构都按照这个方向来做。这和我们过去以外贸拉动的增长方式，以城市化非常迅速大规模的城镇化阶段，都有它的合理性或者相适应。我们要不要从这样一个要素驱动增长模式转向创新驱动的增长模式？今天也讲到高质量发展，我们的金融体系确实面临比较大的挑战，银行体系或者以间接融资为主的体系能不能支撑这样一个创新驱动战略的实施？我们知道创新产业一般来讲风险高，有的可能期限也比较长，所以也需要很多长期资本的进入，定价也比较难。

　　在这样一个转型过程中，我们面临的是整个金融市场风险评估体系、风险识别能力和风险定价能力的全面提升和转型。刚才贾康老师也讲到垄断的问题，原来我们说是利率管制，现在利率市场化，利率市场化是一个“魔鬼”，一旦这个魔鬼放出来以后，能不能有效的驾驭利率市场化的进程是很重要的。金融市场的核心竞争能力就是定价能力，一个是长期定价的能力，一个是风险定价的能力，一个是主体信用定价的能力。现在我们讲小微企业“融资难、融资贵”，很多融资难是因为金融部门很难给出价格，或者给不出价格，就自然不在服务的范围之内了。融资贵的问题核心是风险溢价高的问题，我们金融体系和全社会共同努力降低风险的成本。但是形成风险溢价的因素非常多，法制环境、债权人保护的程度，这些都会影响风险溢价。当然也还有信用风险等等其他方面的因素。供给侧改革的一个核心任务，就是提升整个金融市场有效定价的能力，从全社会来讲是降低制度性原因形成的风险成本比较高的问题。我们说要适应这个东西，这种变化一个是直接融资的比重要进一步提高。现在商业银行要支持小微、支持大发展的情况下，老面临资本补充不足的问题，或者资本金约束的问题，要解决这个问题根本上还是要有直接融资的发展，直接融资的发展根本上来减轻原来完全依靠银行体系的被动的局面。同时直接融资的风险偏好也是不一样的，银行一般来讲风险偏好程度都比较低，转向的过程中完全依靠这套体系可能是有限制性的。所以一方面还是要提高直接融资的比重，另外怎么来提升定价的能力，对不同市场选择的功能进一步发挥好。

　　当然，这是一个非常系统性的工作，我们也看到整个金融市场这方面已经在进步，贷款利率也在浮动，上浮比重或者下浮比重跟着经济变化也在不断的发生调整。包括民营企业债券发行，对民营企业的定价幅度是比较宽的，但是国有企业的定价幅度比较窄，信用风险的差异比较小，金融市场有的时候给不出一个很好的定价。所以这里面确实涉及到，商业银行竞争什么？一个很重要的方面就是风险识别能力、风控能力，定价能力方面的竞争，有没有这样一个能力全面的提升。过去我们说只要有土地抵押，有外贸出口的订单，大规模工业化的生产，信贷就很容易进去。我们现在要发展创新企业、科技类企业，甚至很多都是服务业，轻资产，这样，这些行业的风险识别能力跟得上是一个很关键的问题。

　　另外，在发展直接融资的过程中还是要解决好长期资本的问题，以及长期资金定价的问题。我们对长期资金的定价市场上很难形成共识，所有的理财产品都是三个月内拱起来，做股权投资，明股实债。老百姓(603883,股吧)也不知道他能承担的相应利率定在多少是他认可的，或者是他能够承受的。所以通过什么样的市场化机制来发现不同期限的价格，有共识的价格，这样对培养长期资本市场是至关重要的。所以我们说包括国债收益率曲线都是很重要的技术性功能。

　　在风险比较高的背景下，很重要的是对投资人的保护，违约比较多的情况下，违约处置的效率要高，一个违约发生以后一处置就是好几年，法院迟迟判决不出来，产品有的都解散了，产品都掉期了，但是判决还没完成，赔偿率或者最终损失收回的比例也不够高，这样会极大影响投资人的信心，也影响对长期资本的投入。

　　在这个过程中，税收政策在利率市场化的背景下是非常重要，因为定价有没有税收，含多少税收，像资产证券化、REITs、债券收益的征税制度，对这些方面的设计都会影响到非常精准的比较，这些都是供给侧完善制度过程中非常重要的方面。

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